公司介紹：股東(dong) 背景強大，“物流+地產(chan) ”雙輪驅動

    南山控股大股東(dong) 是南山集團，南山集團1982 年經國務院批準，由招商局集團、中海油總公司，以及廣東(dong) 省國資委、深圳市國資委、黃振輝投資有限公司等共同組建，是國有企業(ye) 混合所有製探索的先行者。南山控股上市前身為(wei) 雅致股份，主要從(cong) 事集成房屋業(ye) 務；2015 年資產(chan) 重組後獲南山集團旗下地產(chan) 業(ye) 務注入；2018 年公司換股合並深基地B，接手旗下寶灣物流業(ye) 務。截至目前，公司已形成了倉(cang) 儲(chu) 物流為(wei) 戰略性業(ye) 務、房地產(chan) 開發為(wei) 重要支撐業(ye) 務，外加產(chan) 城綜合開發為(wei) 培育型業(ye) 務，三大業(ye) 務兩(liang) 主一副協同發展的商業(ye) 模式，憑借強大的物流地產(chan) 開發經營能力，及一體(ti) 化的物流產(chan) 業(ye) 鏈全方位服務能力，2019 年根據 CNPP 數據研究，寶灣物流被評為(wei) 中國物流地產(chan) 十強。

    倉(cang) 儲(chu) 物流業(ye) 務：競爭(zheng) 優(you) 勢突出，有望持續受益REITs 試點

    寶灣物流是公司旗下物流地產(chan) 的主要開發運營平台，截至2019 年，寶灣物流在全國範圍內(nei) 擁有及管理63 個(ge) 智慧物流園區，運營倉(cang) 儲(chu) 麵積近340 萬(wan) 方，在建項目建築麵積超300 萬(wan) 方；寶灣物流采用“五星級酒店”的管理標準，將物聯網技術應用於(yu) 物流園管理，物聯網係統采集園區日常運行數據，通過人工智能分析並自動預警和派單處理，實現園區管理智能化。

    2020 年4 月30 日，公募基礎設施REITs 試點推出，為(wei) 物流地產(chan) 在產(chan) 業(ye) 鏈上提供了完善的資本退出通道，資產(chan) 流動性大幅提升；物流倉(cang) 儲(chu) 作為(wei) 本次REITs 試點的重點聚焦方向之一，考慮到公司持有大量優(you) 質成熟運營的物流地產(chan) 項目，有望率先獲得支持，有助於(yu) 公司改善資本結構，加快開發速度，完善物流地產(chan) 產(chan) 業(ye) 鏈商業(ye) 模式。

    地產(chan) 開發業(ye) 務：銷售逆市高增長，重點區域深耕細作

    2019 年，南山控股房地產(chan) 銷售增長顯著，全年實現銷售額79 億(yi) ，同比增長56%；商品房銷售麵積50 萬(wan) 方，銷售均價(jia) 15852 元/平；分區域看，商品房銷量大幅增長貢獻主要源自於(yu) 蘇州、長沙及深圳項目的熱銷，上述三個(ge) 城市項目銷售貢獻銷售額分別為(wei) 33.4 億(yi) 、16.5 億(yi) 及11.9 億(yi) ，占全年銷售額的77.8%。

    財務情況：現金充足，負債(zhai) 率維持在低位

    現金充足：截至2019 年末，公司貨幣資金68.06 億(yi) ，蘇寧雨花物流基地 ，短期借款及一年內(nei) 到期的非流動性負債(zhai) 之和44.29 億(yi) ，現金短債(zhai) 比1.54，無償(chang) 債(zhai) 壓力；杠杆率有所上升：截至2019 年末，帶息債(zhai) 務合計126.89 億(yi) ，同比增長46.5%；淨負債(zhai) 率為(wei) 51.5%，同比增加19.1pct，但依然維持行業(ye) 較低水平；存貨大幅擴張，未來業(ye) 績可期：公司2019 年加杠杆用於(yu) 擴張土儲(chu) ，物流英才網 ，報表上看2019 年公司存貨合計166.14 億(yi) ，同比增長50.4%，對應到產(chan) 品主要為(wei) 房地產(chan) 開發及物流地產(chan) 相關(guan) 項目，為(wei) 未來的銷售及物流項目的擴充提供堅實支撐。

    盈利預測及投資建議

    伴隨公司新增物流地產(chan) 項目投入使用、房地產(chan) 項目交付結算，公司業(ye) 績將進入景氣上行周期，預計2020 至2022 年，公司實現營業(ye) 收入88.91 億(yi) 、108.45 億(yi) 、132.49 億(yi) ，同比增長19.89%、21.99%及22.17%，實現歸屬母公司淨利潤5.57 億(yi) 、7.55 億(yi) 及10.51 億(yi) ，同比增長30.72%、35.42 及39.30%；攤薄後每股收益0.21 元、0.28 元及0.39 元，對應PE 為(wei) 14.09 倍、10.4 倍及7.47 倍，首次覆蓋給予“買(mai) 入”評級。

    風險提示：房地產(chan) 調控政策超預期；公募REITs 政策推進不及預期。